미국 국채 매도세의 원인은 무엇일까요?

채권과 주가 하락이라는 이중고는 부분적으로는 헤지펀드들이 이른바 '베이시스 트레이드'를 푸는 것일 수 있습니다

무역전쟁으로 주식시장이 폭락하자 스콧 베센트 미국 재무장관은 지난 주말 불안한 투자자들의 불안을 달래기 위해 노력했다. "401(k) [은퇴 플랜]에 가입한 대부분의 미국인들은 소위 60/40 계좌를 가지고 있다. · 전년 대비 5, 6% 하락했을 뿐이다"라고 그는 텔레비전에서 선언했다.

 

 

 

또는 쉽게 말해서, 투자 매니저는 일반적으로 포트폴리오의 40%를 채권에 투자하기 때문에 적어도 금융 교과서에 따르면 이러한 움직임은 일반적으로 반대 방향으로 움직이기 때문에 주가 하락은 채권 가격 상승으로 부분적으로 상쇄되어야 합니다.

 

 

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하지만 더 이상은 그렇지 않습니다. 지난주, 주식시장이 하락하면서 채권 가격은 실제로 급등했는데, 이는 경기 침체 우려가 커졌기 때문인 것으로 보입니다. 그러나 이번 주에는 국채 경매에서 수요가 저조한 조짐이 보임에 따라 주가총액이 급락했습니다.

래리 맥도널드(Larry McDonald)와 같은 시장 애널리스트들이 지적하듯이, 이는 매우 이례적인 일이다: 2008년, 2001년, 1997년 또는 1987년 주식시장 붕괴 기간 동안 채권 가격은 상승했다. 실제로 이 이중고는 최근 코로나19 공황 상태에서만 볼 수 있었다.

 

 

채권 가격이 주가와 함께 계속 하락한다면 적어도 세 가지 질문이 생긴다: 시장이 이러한 고통을 견딜 수 있는가? 연방준비제도이사회(FRB)가 2020년에 그랬던 것처럼 개입할 것인가? 그렇다면 채권시장의 매도세를 이끄는 요인은 무엇일까요?

처음 두 질문에 대한 답을 며칠 동안 얻지 못할 수도 있습니다. 그러나 세 번째 문제를 둘러싼 단서는 풍부합니다.

한 가지 (명백한) 가능성은 거시경제학입니다: 투자자들은 관세로 인한 인플레이션 상승을 걱정하고 있습니다. 또 다른 하나는 일부 투자 펀드가 마진콜을 충족하기 위해 가장 유동적인 자산을 쏟아붓고 있을 수 있다는 것입니다.

그러나 더 불길한 또 다른 설명은 헤지펀드들이 소위 "베이시스 트레이딩"을 청산하도록 강요받고 있기 때문에 변동성이 폭발하고 있다는 것입니다. 이것은 한때 난해한 전략으로, Apollo private capital group의 Torsten Slok이 말했듯이 "선물 가격과 채권 가격 간의 수렴에서 이익을 얻는 것을 목표로 때로는 최대 100배의 레버리지 베팅"을 하는 것입니다.

최근 몇 년 동안 이러한 거래는 추적하기 어려운 규모이기는 하지만 폭발적으로 증가했습니다. 실제로, 미국 외 재무부 수요의 상위 5개 출처 중 3개는 룩셈부르크, 케이맨 제도, 런던(헤지펀드 센터)일 정도로 폭발적인 증가세를 보이고 있습니다.

IMF는 최근 이러한 거래의 가치가 1조 달러에 달한다고 추정했으며, 블룸버그의 분석에 따르면 헤지펀드가 전체 국채의 7%를 보유하고 있는 것으로 보이며, 이는 딜러 은행보다 더 많은 것으로 보이며 급격한 증가로 보입니다. 슬록은 이 자산이 "총 8,000억 달러에 달하며, 프라임 브로커리지 잔액 20억 달러의 중요한 부분을 차지한다"고 말했다.

 

 

어느 쪽이든, 채권시장이 폭락함에 따라 일부 펀드는 거래를 청산할 수밖에 없어 2020년에 나타난 것과 유사한 채찍 효과를 일으키고 있는 것으로 보입니다. 그리고 이를 더욱 악화시키는 것은 브리지워터의 설립자 레이 달리오(Ray Dalio)와 같은 시장 저명인사들이 미국의 급증하는 부채에 대해 무서운 경고를 발표함에 따라 미래의 부도 위험에 대한 논의도 높아지고 있다는 것입니다.

백악관은 이것이 말도 안 된다고 주장한다. 그러나 거래자들은 트럼프가 '그냥' 사업가였을 때 자신의 빚에 대해 반복적으로 채무 불이행을 했다는 것을 알고 있다. 현재 백악관을 떠돌고 있는 더 거친 정책 아이디어 중 일부는 추정적 부채 스왑 또는 유사 구조조정이다. 한때 상상할 수 없었던 시나리오가 상상되고 가격이 책정되고 있습니다.

그리고 채권실에는 코끼리가 있습니다: 미-중 무역전쟁이 자본 전쟁으로 변질되어 중국(현재 두 번째로 큰 국채 보유국)이 달러 자산을 포기하게 될 위험입니다.

 

 

이런 일이 일어나고 있다는 증거는 아직 부족합니다. 그러나 중국은 이번 주에 한 가지 놀라운 자금 이동을 했다: 그것은 위안화가 달러에 대해 약세를 보이도록 내버려 두었고, 이는 통화 전쟁의 가능성을 높였다. 따라서 다른 시나리오를 더 쉽게 상상할 수 있습니다. "무역전쟁이 금융전쟁으로 바뀌는 것을 경계하라"고 도이치뱅크의 외환 리서치 책임자는 썼다.

이것이 바로 매크로 전략가인 에드 야데니(Ed Yardeni)가 고객들에게 트럼프의 팀이 현재 국채를 가지고 "액체 니트로를 가지고 놀고 있다"고 말한 이유다. 어쩌면 베센트의 달래는 말이 투자자들을 진정시킬 수도 있고, 연준이 개입할 수도 있다 - 또는 트럼프의 호혜적 관세 90일 중단 발표가 채권시장 하락에 대한 대응으로 이뤄진 것으로 보인다(채권 자경단이 여전히 보금자리를 지배하고 있음을 확인시킴) 투자자들의 불안을 진정시킬 수 있을 것이다. 그러나 그때까지는 야르데니의 비유가 옳다. 우리는 금융 위기로 치닫고 있을 수 있습니다.